浅谈凭证式国债发行中存在的问题

　　国债是以国家为主体筹集财政资金的一种有偿信用形式，其目的是利用举债的形式把社会上暂时闲置的资金集中到中央财政，用于弥补财政赤字、增加社会投资以及对国民经济进行宏观调控。凭证式国债目前已成为我国国债发行市场上的主要品种之一，由于它兼具了储蓄和国债二者的优势，自1994年首次发行以来，深受承销机构和个人投资者的青睐。但随着我国加入世贸和财税、金融体制改革的不断深入，凭证式国债在品种结构、发行管理方式等方面也存在一些问题，需要探讨改进。
　　1　凭证式国债发展的历史回顾
　　从1994年开始，财政预算出现赤字不再向中央银行贷款，财政筹集资金只能通过发行债券的形式解决。而在此之前发行的国债大多为实物形态的无记名国库券，不仅印刷、调运、保管、反假成本过高，而且不能满足城乡居民大量购买的需要，记账式国债也因当时债券市场的建设还在初级阶段，机构投资群体远未形成等因素，不能在财政筹资过程中承担主渠道作用，在此背景下，凭证式国债诞生了。
　　凭证式国债自1994年4月1日发行以来，经历了初创、调整、完善三个阶段。经过10年的探索与实践，我国已逐步理顺了凭证式国债的承销和管理机制，凭证式国债的发行机构由最初的几家银行发展到今天的几十家金融机构；管理方式由最初的中国人民银行根据承销机构的储蓄存款新增部分所占份额确定发行任务，发展到目前的组建凭证式国债承销团并签订全年承销协议的方式；凭证式国债的发行品种也由最初的只有三年期一种，发展到现在短、中、长期等多种，基本上满足了不同投资者的要求。
　　2　凭证式国债发行中存在的不足
　　凭证式国债从无到有，直至当前成为我国国债市场上的重要品种，这是一个较大的进步，是对国债市场的有力推动，也为国债二级市场的发展奠定了基础。但任何新生事物的起步和发展都必然地伴随着矛盾和问题。
　　2.1　凭证式国债结构不合理
　　2.1.1　期限结构不合理。在市场经济发达的国家，国债的短、中、长期结构比较合理，对于政府预算收支有着非常重要的意义。其中，短期国债可以用于经常性的财政支出和短期资金调剂，中长期国债可以弥补年度预算赤字，因此，发达国家国债的发行都有短、中、长期合理的搭配。而我国目前市场上的凭证式国债以二年、三年、五年的中期国债为主，短期国债（一年以下）和长期国债（十年以上）的比重过小。以2000年为例，一年期国债发行量仅占当年国债发行总量的4%；2001年国内首次发行十五年和二十年期长期国债，当年长期凭证式国债的发行量仅占国债发行总量8.19%，这种短期、长期国债比重过低的状况，不利于丰富国债期限结构，也难以满足投资者对国债持有期限多样化的需求
　　2.1.2　时间结构不合理。凭证式国债发行时间过于集中，缺乏均衡性，使国债发行规模在短时期内急剧膨胀，国家还本付息时间也过于集中，客观上不但影响了国债资金的有效使用，而且成为进一步扩大国债规模的障碍。同时，还会导致社会现金流量突变，使国债发行与投资者的闲置资金在时间、数量上不相适应，给金融机构的流动性管理带来冲击。
　　2.1.3　持有者结构不合理。我国凭证式国债持有者大多是个人投资者，个人持有的国债比例约为国债发行量的60%，大大高于西方国家，机构投资者相对缺乏，而且机构投资者无论从构成、分布和资源配置上都很薄弱，不便于国债集中托管进行交易。
　　2.2　凭证式国债利率机制不合理
　　在西方市场经济国家，国债利率和公债利率实际上已经成为短期利率和长期利率的基准利率之一，中央银行的利率政策要以它们来制定和调整。而我国尚未实现国债利率市场化化，凭证式国债的利率变动取决于银行存款利率，目前我国银行存款利率体制还是一种行政色彩较浓的利率体制，这种利率体制下凭证式国债的利率很难反映市场的实际需要。此外，我国凭证式国债和定期存款的利率结构也不合理，商业银行定期存款的风险高于国债，在流动性相似的情况下，国债利率将会低于存款利率。而我国凭证式国债的安全性比银行定期存款好，流动性不比银行存款逊色，收益率却比银行存款高，显然，这种国债利率结构欠合理。